李奇霖:估值的忧伤 机构为什么喜欢抱团核心资产|新亚博

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本文摘要:春节以来,红塔证券研究所首席经济学家兼董事李奇林(报价601236)经历了市场的重大调整。

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春节以来,红塔证券研究所首席经济学家兼董事李奇林(报价601236)经历了市场的重大调整。特别是,早期由机构大量持有的一些股票下跌了30点。有趣的是,就像上升是结构性的一样,市场的下跌也是结构性的。

每次机构股下跌时,市场的获利效应就不会显着恶化。人们经常看到,上升的股票数量大于下降的股票数量。以2月23日的市场为例。上证指数下跌了1.99%,盘中一度下跌了100点。

核心毛指数下降了3.85%。那是在1935年。

当市场急剧下跌时,上升家庭的数量仍可能超过下降家庭的数量,至少表明市场情绪仍然存在。在今年春节之前的交易日,市场仍持有核心资产,因此我们可以看到,沪深300的涨幅明显优于沪深1000,但在春节之后,情况恰恰相反。CSI 1000的性能明显优于上海。

300深。那么,是什么原因导致春节后市场走到另一个极端呢? 在讨论此问题之前,让我们先看看什么是核心资产,以及为什么机构喜欢将核心资产组合在一起。每个进行股票评估的人都知道DCF模型。

其核心逻辑是将公司的预期未来现金流量折现为当前价值。分子是自由现金流,分母是折现率。

通常,国债收益率用作无风险收益率。自从该流行病于去年3月袭击全球经济和金融市场以来,全球央行已经开始了前所未有的规模扩张。

更重要的是,作为全球资产价格定价的基础,美国国债收益率已受压至历史低点1%以内,扣除通货膨胀预期后的实际利率为负。这意味着追求确定性的传统投资机构根本无法购买美国债券。因此,他们只能找到其他方法在资本市场中找到其他确定且安全的投资目标。换句话说,在全球央行史无前例的大规模扩张下,在零利率和负利率的大趋势下,DCF模型的分母端几乎被定价为0。

估价在理论上是可能的。是无限的。

这是核心资产持续增长的最重要的理论基础。什么是核心资产? 我个人认为核心资产是指该资产具有创造现金流量的能力的长期,高增长性和确定性。

此类资产在分子末端具有高度确定性,并具有长期稳定的现金流量。因此,每个人都可以发现核心资产具有多个共同特征,即护城河厚,现金流量大和造血能力强,这种造血模式可以持续很长时间。

这些特征中最关键的是长期的。要成为核心资产,上市公司的资产或业务模型必须具有创造连续现金流量的能力。某些行业或上市公司的业绩很好,例如银行,它们的业绩一直很好。

业绩增长率不低,但估值无法提高。原因是连续性问题。

市场无法清楚地算出有多少真正的坏账银行,也不清楚在坏账清算后什么时候银行的业绩会急剧下降。正是因为不知道这一点,市场才具有其表现的连续性。令人怀疑的是,估值不会上涨。

近期银行的增长在很大程度上是由预期的经济复苏和资产质量改善的逻辑所驱动。但是,大多数银行的市盈率仍低于1,市盈率仍为个位数。问题仍然在于对可持续性的关注。

例如,早期反弹的影视股,虽然春节市场超预期,票房收入高,但短期内影视股的表现肯定会急剧反弹,但问题在于 资产创造现金流量的持续时间太短,不可能期望上市公司能够永远持续下去。好的作品会冒出来,如果拍摄了不好的胶卷,资产价值将迅速缩水。因此,影视界的反弹不强。

尽管每个人都知道,这种流行病很可能使票房飙升,但问题是它的逻辑是短期的。另一个例子是游戏领域。为什么市场像香港股票腾讯和新东一样,因为它们不仅游戏,而且平台,渠道和长期明确的表现。

考虑到优质游戏的IP不会持续很长时间,当出现新的热门产品时,每个人的注意力可能会分散,因此市场无法给予A股游戏公司很高的估值。尽管它们的性能看起来不错,但未来是肯定的。

性别相对较低。值得庆祝的是,一些周期性股票已成为增长的逻辑。这种现象离不开中国经济的深层次转型升级。在四万亿元人民币之后,由于产能过剩和房地产基础设施在短期内有所改善,周期性股票的估值一直无法上涨,但没人怀疑它的可持续性。

因此,周期性股票的估值一直在下降。但是自从供给侧改革以来,逻辑发生了非常深刻的变化,因为在产能减少之后,一些周期性库存的规模优势已经开始显现。

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它有钱来升级其设备,建造自己的专属护城河并扩大单位。生产成本越来越低,即使需求下降,也可以更快地降低成本。在化学,建筑和建材,建筑机械等部门,有许多此类周期性库存,但这不再是周期性库存的逻辑,而是增长库存的逻辑。

因此,市场不仅会给受益于良好经济和通胀预期的周期性股票赋予高估值。关键是要有可持续的定价。

市场愿意对具有规模优势并且成本持续下降的周期性股票给予高估值,因为它们具有长期的利润保护和长期的现金流创造能力。在这里要说的另一件事是,海外财政和货币对已经为这些周期和制造业公司积极地创造了广阔的市场。随着供应方的增加以及越来越深的生产能力优势,中国在培养一批世界一流的制造业领导者。

这也解释了为什么像白酒这样的机构,因为一些白酒上市公司有护城河和地窖的烙印。窖藏越老,他们生产的基础葡萄酒就越好。

上市酒类公司的毛利率都在50%以上,集中在70-80%之间。高端白酒还实行配额制度,制造商有很多发言权,因此可以确定长期的现金流。

另外,核心资产还有另一个特点,就是外资具有一定的定价能力。实际上,这一轮机构投资风格的变化与外国金融开放和外国资本向A股分配的增加有关。

只要它是具有定价权的外资目标,它的分母不是国内无风险资产收益率,而是海外无风险资产收益率,通常是美国债券收益率。我们知道,中国已率先控制了这一流行病。自去年第二季度以来,货币政策已恢复正常化。

因此,国内政府债券收益率的拐点比国外要早,增长率要大于国外。因此,自去年七月以来,未被外国投资者定价的国内成长型股票一直在“扼杀估值”。

因此,自去年7月以来,我们已经看到,过去国内投资者认可的某些增长领域正在下降。分歧正在加剧。另一个原因是机构为什么偏爱香港科技股和成长股。

一方面,确实有很多好的目标选择香港股票上市。更重要的是,香港股票由外国投资者定价,这些技术股票和成长型股票的分母高于国内公司。低得多。

后来,随着核心资产收益的增加,越来越多的投资者开始抛售股票以购买资金以获利。频繁的资金涌入进一步推高了核心资产的估值,在市场上形成了“吸血鬼”。

效应”,导致非核心资产的股价持续下跌,但这进一步增强了投资者购买资金以获利的信念,并进一步推高了核心资产的估值。尽管一些核心资产的分子方面没有改变,但那些应该有护城河的核心资产仍然有护城河,经济继续复苏,分子方面仍然得到加强,但是最重要的问题是分母。

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春节以来,全球金融市场的风险承受力一直很强。由于全球流行病的拐点,美国的接种速度相对较快,全球流行病的新病例数也在不断减少。除了预期会有1.9万亿美元的积极财政刺激措施外,大宗商品特别是原油,铜,铝,镍等与经济有关。

与增长和通货膨胀有关的商品急剧上升,市场开辟了重新通货膨胀的交易。尽管美联储继续寻找经济需要放松货币的原因,但由于市场通胀预期过高,美联储能够压制短期而不是长期。美国10年期美国国债收益率超过1.3%,收益率曲线继续趋于陡峭。

更重要的是,实际利率也开始上升。与名义利率一样,长期实际利率也必须更加明确地向上移动。这表明市场确实对定价进行了重新通胀预期。

即使央行抑制短期利率,但由于积极的财政政策和全球房地产复苏的确定性,它只会进一步增强市场对未来通货膨胀预期的信心。未来可以肯定的是,随着宽松的流动性形势的逐步退出,基本面的确定性将继续增强。因此,可以说投资的主线是非常确定的。随着经济繁荣的发展和公司利润的支持,投资者根本不需要太悲观,因为至少在市场上不存在结构性赚钱机会的短缺,但必须发现基本面是 最确定的投资机会。

基本确定性是2021年投资的唯一重要内容。有几个主要方面值得关注:1.从商品价格和库存表现的角度来看,2021年是全球经济决定的补货周期。补货周期对上游有利,特别是对于受抑制商品的供应。

如果有所改善,价格可能会大幅上涨。例如,由于供应方面的抑制,石油价格显然具有很高的弹性,铜也是如此。

在全球补充库存计划的推动下,将注意力集中在供应机会减少或产能无法暂时扩大,价格上涨具有高度弹性且企业利润相对肯定会提高的投资机会上。2.财政刺激措施与全球房地产复苏叠加,工业和制造业的产能缺口大部分由国内填补。国内领先的制造公司在设备升级和人均生产效率提高后,扩大了产能扩展的灵活性。

它们在类似的国际制造商中具有价格优势。我们可以关注具有效率优势的领先制造公司的海外投资机会。3.随着流行病对经济的影响逐渐减弱,流行病严重地抑制了某些行业的利润。

流行结束后,在低基数的背景下,业绩增长将迅速反弹,例如文化旅游,交通运输和线下消费。服务等 4.此前,抱团有一些出色的基本面,但由于流动性而被错误地杀害。您可以在细分跟踪中找到估值较低的领导者。

5.由于基本面的确定性和低估值,由于释放了短期风险规避,房地产股具有短期投资机会。但是,顺周期动能越强,出口制造能力的扩张越强,将带动经济和房地产基础设施产业链条的依存度减弱,这意味着相关领域企业的成长性和估值能力减弱。

很难获得,并且仅适用于短期套期保值。6.对于核心资产,这也是一个洗掉潜在客户的机会。对于在国际经济复苏和扩散的背景下真正具有国际竞争力,具有高增长上限和深渊的核心资产,未来可以承受估值调整。来源:Qilin Macro.klinehk {margin:0 auto 20px;}来源是金融业的作品,所有作品均为受版权保护的作品。

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